Kako možemo proceniti vrednost akcija i tempirati naše ulaze i izlaze sa ovog tržišta? I da li su ova pitanja povezana?Ovo su trenutno aktuelna pitanja iz dva razloga. Procenjivanje vrednosti akcija, veoma pristupačna mera (za koju se uporno zalažemo u ovoj kolumni), sugeriše da su američke akcije precenjene.Šilerov (Shiller) model ciklično prilagođenog koeficijenta „P/E“ poredi njihove tržišne cene s prosečnim zaradama tokom proteklih 10 godina i pokazuje da su vrednosti sada na najvišem nivou od 2000, kad je došlo do pojave špekulativnog mehura na najvećoj američkoj elektronskoj berzi akcija sa sedištem u Njujorku - Nasdak (Nasdaq). Odnedavno je na meti oštrih kritika.Preovlađuje zamerka da su se računovodstveni standardi promenili, čineći da zarade izgledaju niže nego nekad, što ima za rezultat da vrednost multiplikatora izgleda veća. Ali čak i standardan multiplikator zarade za sledeću godinu od 17 izgleda visoko.Osim toga, postoji velika zebnja da je američki berzanski indeks „S&P 500“ spreman za korekciju od 10 odsto (odnosno za pad od bar 10 odsto od nedavne najviše vrednosti). „S&P 500“ beleži izvanredno stabilan rast. Od njegove poslednje korekcije pre četiri godine, kad je američka bonitetna agencija „Standard end purs“ (Standard & Poor‘s) snizila vrhunski kreditni rejting SAD, rastući trend je bio neumoljiv. Ukoliko uzmemo u obzir da analitičari drastično snižavaju prognoze zarada, sve slabije američke ekonomske pokazatelje nakon loše zime (čemu je doprineo duboko razočaravajući stepen rasta bruto domaćeg proizvoda u prvom tromesečju), i neizvesne namere koje Savezne rezerve SAD imaju u vezi s kamatnim stopama, sve ovo govori u prilog nekoj korekciji - koja se još uvek nije desila.Uprkos tome, cene američkih akcija su se dobro držale u ovom periodu kad većina kompanija objavljuje kvartalne poslovne izveštaje, ostajući blizu rekordno visokih vrednosti. I ovo ne bi trebalo da bude iznenađenje. Procena vrednosti govori malo ili ništa o kratkom roku.Dokaz „A“ dolazi iz podataka britanske banke Barkliz (Barclays) koji su se pojavili u prošlonedeljnoj kolumni „Dugoročno gledano“ (Long View). Počevši od 1988, ona je pratila kretanje indeksa „S&P“ tokom 12 meseci od trenutka kad bi multiplikator projektovane zarade dostigao vrednost od 10 do 25. On nikad nije zabeležio pad u narednih 12 meseci kad je ta procena iznosila 16, 17 ili 18.Međutim, „S&P“ jeste jednom zabeležio godišnji pad kad je multiplikator bio 11, i osam padova kad je multiplikator bio 15. Ne iznenađuje onda što je često beležio padove kad je multiplikator 19 ili više. Prema tome, podaci ubedljivo ukazuju na to da nam tekuća procena vrednosti ne govori ništa o mogućnosti pojave korekcije u kratkom roku.Posmatrajući prosečne prinose u periodu od godinu dana nakon svakog multiplikatora, uočava se jasna veza - što je niža vrednost multiplikatora u trenutku kupovine, veći je verovatan prinos tokom sledeće godine - ali ova korelacija je toliko nestalna da nije od koristi. Ono što je čudno, u tri slučaja multiplikator od 25 je bio praćen prosečnim prinosom od gotovo četiri odsto. Ovo je daleko bolji rezultat od onog koji je ostvaren u nekoliko slučajeva kad su multiplikatori bili niži i pokazuje da jednom kad tržište dospe u mehur, može ostati tu neko vreme.Što se tiče Šilerovog koeficijenta „P/E“, situacija nije ništa bolja. Kad govorimo o predviđanjima za narednu godinu, što je ono do čega je stalo nezdravo velikom broju profesionalnih investitora, procena vrednosti je beskorisna.Ali na duži rok je drugačije. Da citiramo Roba Arnota (Rob Arnott) iz „Riserč afilijetsa“ (Research Affiliates), Šilerovi „P/E koeficijenti“ su neverovatno efikasni u predviđanju desetogodišnjih prinosa. Studija koju je sprovela globalna firma za upravljanje investicijama „Ej-Kju-Ar“ (AQR) raspodelila je istorijske vrednosti Šilerovog „P/E“ koeficijenta u decile i razmatrala desetogodišnje prinose u odnosu na „P/E“ vrednost u svakoj decili.Rezultat je bila gotovo linearna korelacija - što je tržište bilo jeftinije u trenutku kupovine, to je bio veći realni desetogodišnji prinos koji je usledio.Dakle, u jednom trenutku ipak platite cenu toga što ste kupili skupu akciju, ali može proći i deset godina pre nego što vam to postane jasno.Da li to znači da treba da odustanemo od ulaganja u „S&P“? Ne. Čak i u najgorim slučajevima, „S&P“ ima tendenciju realnog rasta tokom 10 godina. Opasno je potpuno napuštati ovo tržište s vremena na vreme. Procena vrednosti bi takođe trebalo da uzima u obzir trošak kapitala. Sam profesor Šiler objavljuje svoje „P/E“ podatke u tabeli zajedno s dugoročnim kamatnim stopama. Što je jeftiniji kapital, ima više smisla kupiti akcije. Stope su, naravno, vrlo niske - desetogodišnji prinosi u ovom trenutku iznose skoro tačno dva odsto.Dakle, možemo li išta da uradimo s podacima o proceni vrednosti? Oni koji prave planove za narednih 10 godina, koji mogu ulagati u razna tržišta, mogu se preorijentisati s relativno skupih tržišta (kao što je SAD) na mesta gde vrednosti Šilerovog „P/E“ koeficijenta izgledaju povoljnije (bilo gde drugde, posebno Evropa i tržišta u usponu). Sva sreća, to sam i preporučio na prelasku iz prošle u ovu godinu.Četiri meseca je isuviše kratak period da bi se sudilo o ovakvim stvarima. Međutim, budući da mnogi vole da posmatraju kratkoročna tržišna kretanja, obratite pažnju da je „S&P“ počeo dramatično da podbacuje u proteklih nekoliko nedelja. Nije bilo šanse da vam procena vrednosti kaže kad će se ovo desiti, ali bi pomogla onima koji se bave raspodelom sredstava da postepeno pomere svoje portfolije kako bi imali neku korist od ovakvog razvoja događaja.
John Authers
